PBR 회귀분석과 텔레콤 기업 주식가치평가시

ROE와 성장률 회귀분석으로 미국 영국 텔레콤 기업 가치평가

 

가치투자자들은 전통적인 방법으로 낮은 PBR을 가진 주식을 선택했다. ‘현명한 투자자’의 저자 벤저민 그레이엄은 주식의 PBR이 2/3 이하인 것을 투자기준의 하나로 삼았다고 한다.

 

PBR을 활용하는 보편적인 방법 중 하나는 동종 산업군의 평균 PBR에 대상회사의 PBR을 비교해 대상회사 주식의 저평가 또는 고평가를 판단하는 것이다. 하지만 문제가 있다. 기업을 선정하는 기준이 주관적일 수 있고, 같은 산업에 속한 기업이라도 비즈니스의 구성, 위험, 그리고 성장률이 다를 수 있다. 이런 경우 회귀분석을 통해 차이점을 조정한 후 주식가치를 평가해볼 수 있다.

 

 

사례: 미국과 영국 주식시장에 상장된 텔레콤 기업

 

 

위 화면에 나온 6개의 기업은 미국과 영국에 상장된 대형 통신사들이다. 시가총액은 약 15조원에서 300조원 가까이에 이르며, PBR은 0.55부터 3.91에 이른다. PBR만 고려할 경우 보다폰Vodafone이 가장 저평가되었고, 버라이즌Verizon이 가장 고평가되었다고 판단할 수 있다. 그러나 펀더멘털 요소를 함께 고려하면 상황은 달라진다.

 

본 텔레콤 섹터의 PBR에 영향을 주는 펀더멘털 요소가 두 가지가 있다고 가정해보았다. ROE와 성장률이다. 성장률은 톰슨로이터에서 제공하는 향후 5년간의 성장률을 참조했다.

 

두 펀더멘털 요소를 고려할 때 각 기업의 PBR에 대해 좀더 분석적으로 접근할 수 있다.

 

보다폰의 ROE가 마이너스이므로 그 PBR이 낮고, 버라이즌은 ROE가 높기 때문에 PBR이 높아 보인다. T-mobile의 경우 ROE가 5.25%로 비교적 낮지만, 성장률이 높기 때문에 PBR이 높아진 것으로 판단된다. 샘플 수가 작지만 6개 기업을 토대로 ROE와 성장률을 독립변수로 회귀분석을 실행했더니 아래와 같은 식을 얻었다.

 

 

PBR = 0.12 + 9.73 ROE + 6.85 g

(R2 = 82%)

 

R2가 82%라는 것은 ROE와 성장률이 PBR을 82% 설명한다는 뜻이다. 제법 높은 편이므로 어느 정도 신뢰할 만한 결과로 여겨진다. 본 회귀식으로 예상한 PBR이 위에 계산되었다.

 

본 예상 PBR과 실제 PBR의 차이가 잔차Residuals이다. 잔차가 마이너스라는 것은 실제 PBR이 더 낮다는 것이며, 이는 곧 저평가 되었다는 뜻이다.

 

이것을 기준으로 BT가 -0.95로 가장 저평가 되었고, 보다폰과 버라이즌이 각각 0.50, 0.44로 약간 고평가 되었다. 다만 위의 6번, 보다폰의 경우 회귀식을 따라 실제 PBR이 0.05까지 낮아지진 않을 것이다. 또한 본 회귀식에 포함되지 않는 요인이 있기 때문에 예상 값과 실제 값의 작은 차이에 큰 의미를 부여하는 것은 좋지 않을 수도 있다.

 

그러나 위의 경우 BT의 잔차가 -0.95로 제법 크므로 좀더 분석해볼 만하다. 그렇게 분석해 본 결과 실제 저평가되어 있다고 판단될 경우 좋은 매수대상 주식이 될 수 있다. ROE와 성장률뿐 아니라 변수에 영향을 줄 것으로 여겨지는 다른 독립변수를 추가하거나, 샘플수를 늘려 R2가 더 높아진다면 잔차가 주는 의미는 더욱 중요해질 것이다.

 

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